在全球風(fēng)險資產(chǎn)遭遇“黑色星期二”后，11月5日，韓國KOSPI指數(shù)跌幅一度超過6%，并觸發(fā)量化交易熔斷機制；日經(jīng)225指數(shù)也自10月27日以來首次跌破5萬點，盡管最終跌幅收窄，但全球股市的悲觀情緒正在蔓延。

周二美股“三大指數(shù)”集體下挫，其中納斯達克指數(shù)下跌超2%。在全球股市經(jīng)歷了一輪由人工智能熱潮和降息預(yù)期驅(qū)動的強勁上漲后，投資者對高估值的擔(dān)憂正迅速升溫，引發(fā)了市場的普遍回調(diào)，科技股在此輪拋售中首當其沖。

當前，美國正在形成一種風(fēng)險共識，即美國資本市場的AI神話已經(jīng)不可持續(xù)。首先，市場意識到美國AI神話建立在“不確定性”之上，即美國公司全部押注于構(gòu)建通用人工智能（AGI），這種模式耗資巨大，但沒有確定的發(fā)展路徑。

通常，一種技術(shù)隨著時間不斷升級和應(yīng)用，不確定性會降低，而商業(yè)前景會更加清晰。但是，AGI并不如此，一項調(diào)查表明，美國95%采用生成式人工智能的公司根本沒有從該技術(shù)中盈利。長期以來，市場都被行業(yè)的宏大敘事所感染：AGI很快將能做幾乎所有人類能做的事情，甚至可以解決目前所有的難題。在不斷堆砌產(chǎn)生巨額支出的先進算力芯片后，人們開始懷疑在技術(shù)上可能無法實現(xiàn)敘事。

但基于敘事推動的泡沫已經(jīng)產(chǎn)生。數(shù)據(jù)顯示，美國與人工智能相關(guān)的支出，對美國GDP增長的貢獻已經(jīng)超過了所有消費者支出的總和。根據(jù)另一項計算，在2025年上半年，美國人工智能支出占了GDP增長的92%。這種巨大的支出與資產(chǎn)泡沫掩蓋了美國實體經(jīng)濟的衰退。而且，如此巨大的支出并未產(chǎn)生利潤，估值近萬億美元的OpenAI，2025上半年凈虧損達到135億美元；麥肯錫調(diào)研顯示，近80%部署AI的企業(yè)并未因此提高凈利潤。

市場越來越擔(dān)心泡沫隨時破裂。在次貸危機前精準做空了美國房地產(chǎn)市場的“大空頭”Michael Burry正在部署做空美國的AI泡沫。他暗示稱，當前支出過度且回報過低將使得AI熱潮中許多領(lǐng)先公司最終崩潰。目前，與AI相關(guān)的股票已經(jīng)占標普500指數(shù)權(quán)重高達44%以上。

當前美股AI泡沫與日本當年的泡沫也高度類似：企業(yè)購買土地推動上市公司資產(chǎn)升值，企業(yè)集團之間通過相互持股繼續(xù)推高股價。現(xiàn)在，OpenAI、甲骨文、英偉達之間相互投資和大額訂單使幾家公司的賬面收入與成本相互放大，美國建設(shè)越來越多的數(shù)據(jù)中心后，其租約被打包成債券向市場出售，產(chǎn)生更多的隱形杠桿。如果生成式AI遲遲無法產(chǎn)生匹配規(guī)模的現(xiàn)金流，而AI的算力與電力成本繼續(xù)消耗資金，最終可能引發(fā)股市和債券市場的連鎖去杠桿反應(yīng)。

令美國投資者喪失信心的因素，還有來自中國的競爭。美國業(yè)界已經(jīng)認識到，全球近半AI人才來自中國，因此，中國借助人才優(yōu)勢將會在中美競爭的長跑中獲勝。此外，與美國投資于不確定的AGI不同，中國AI走了“產(chǎn)業(yè)應(yīng)用驅(qū)動”的務(wù)實路線，在自動駕駛、創(chuàng)新藥等領(lǐng)域已形成生態(tài)正循環(huán)，中國將AI應(yīng)用在更廣泛的社會與市場中并不斷升級，將會極大地提升經(jīng)濟效率，而投資不僅大幅低于美國，還能夠培養(yǎng)出足夠比肩美國的AI產(chǎn)業(yè)鏈，在競爭全球其他市場時擁有低成本和應(yīng)用優(yōu)勢。

中美人工智能發(fā)展的兩種不同風(fēng)格與模式，意味著不同的資源效率，并決定兩國科技創(chuàng)新的未來。近日，高盛與摩根士丹利認為全球（美國）股市由于科技股泡沫，在未來1~2年內(nèi)可能出現(xiàn)10%到20%的回調(diào)，但他們看好中國股市，特別是中國的人工智能、電動汽車和生物技術(shù)等領(lǐng)域。