過去350年中,美國實業(yè)界借助華爾街資本力量,成功完成工業(yè)化進程,并始終牢牢掌控新科技浪潮的最先手:

美國資本市場曾經熱炒的運河概念,鐵路概念,以及后來的互聯(lián)網,與今天A股市場上對新能源和芯片追逐博弈手法,毫無二致,用“BE1AT法則”(見下圖)可以一詞以括。

這種在美國市場持續(xù)百年的“時來天地皆同力”式實業(yè)與資本共振,終于在2020年代初期,讓A股投資者有了真正意義上感同身受——

厚雪長坡的賽道,業(yè)績的不斷爆發(fā),財富效應帶來的買入推薦,和萬億級的市場流動性,成功的培育了寧德時代和隆基股份這樣的業(yè)績能打的企業(yè),成為財富新貴。

在財富效應的帶動下,未來的無限憧憬,大量資本涌入有財富效應和確定性增長的賽道中,在少數(shù)業(yè)績爆發(fā)的龍頭中下重注,隨之而來的財富效應和不斷擴容的資金體量,成功的吸引了更多人下注。

就這樣,熱錢資本開始向技術迭代最快的實體領域不斷流去,技術和資本的結合打造了一個又一個產業(yè)奇跡。論其中的典型代表,寧德與隆基的資歷還略淺,因為它們面前還有一個京東方(SZ:000725)

01崎嶇之路

與20年如一日的股價表現(xiàn)形成對比的,是京東方的融資能力。上市以來,京東方憑借IPO募資和定增融資,20年里前前后后從資本市場拿走了近千億資金,堪稱A股第一能打的融資機器。

之所以需要海量融資,與京東方所在的面板行業(yè)特征是分不開的。

首先,面板行業(yè)建立一條產線需要的資本開支高的驚人。但面板產品本身技術不斷迭代,投資一條百億產線剛剛幾年,所需的新一波產線更新就來了,面板產生的現(xiàn)金流完全不足以覆蓋這一需求,融資自然也就理所當然。

其次,面板市場增長驅動邏輯非常古怪:

隨著產能的大幅擴張,面板價格下降,驅動消費者選擇性價比更高的大尺寸面板,從而拉動大尺寸面板的產能釋放,所以為了驅動遠端產能釋放,需要在近端不斷打價格戰(zhàn)。

可想而知,在囚徒困境之下,這種價格戰(zhàn)非常殘暴,面板長期價格跌到慘不忍睹,面板行業(yè)往往漲價四五月,跌價四五年。

固定成本保持不變,面板價格長期下跌,這讓京東方的盈利能力長期面露菜色。到2019年年底,京東方的面板單季度毛利低到只有個位數(shù),而凈利率更是爆出虧損。

02周期逆轉

不過,抄底周期的入髓魅力就在于此。

在京東方勉強保住盈利能力的2019年,其他的面板廠商更是虧損不斷。隨著虧損的不斷加深,在今年5月8日,韓國三星宣布正式關閉并出售韓國牙山面板產線,LCD面板產能及利潤進一步集中到中國京東方和TCL這些中國面板廠商手中。

不僅如此,在分析師的預測中,中國大陸的大尺寸LCD產能份額在2025年將達到71%,而被吃掉的是正是韓國三星和LG兩家面板王者的份額。

事故過了,剩下的都是故事:在疫情爆發(fā)的2020年,全球居家令影響下,電視,手機,平板電腦銷量都出現(xiàn)了難得反彈,需求長紅;而在周期暴風雪之后,唯一存活下來的供應就是京東方和TCL這些最終挺住的玩家。

來自其他供應層面的的神助攻更是進一步加劇面板供應的緊張。

首先是芯片,8英寸晶圓產能緊缺引發(fā)大尺寸驅動IC的缺貨漲價,面板開始逐漸缺貨;其次,全球玻璃基板供應商NEG的意外停電更是加劇了玻璃基板的緊缺;這兩樣原材料的成本占比并不高,因此對成本驅動影響不大,而擁有供應話語權的京東方的供應將被優(yōu)先保障。

不要浪費每一次危機這句話被京東方運用的爐火純青:在周期逆轉完成之后中,京東方順理成章的進一步擴大了自己的份額,坐穩(wěn)了行業(yè)第一的地位。

在過去幾年的低位中,京東方持續(xù)擴大產能,徹底清理掉韓國的競爭對手;在高位產能持續(xù)釋放,現(xiàn)金流幾近爆棚。

2020年,京東方分紅和回購總計54．76億;2021年Q1單季度利潤52億,Q2預期更是將達到史上新高的73億-75億元。而接下來的日子還會更好看:筆電面板的環(huán)比價格上漲12%-18%,TV面板的價格更是接近2017年的高點。

即使是現(xiàn)在,京東方手中還有幾張牌沒有打出來:京東方收購了兩條中電熊貓量條產線,而OLED產線的產能的持續(xù)釋放也是接下來京東方利潤的確定增量。

03均衡博弈

在對京東方的調研中,京東方高管們認為,面板周期的偉大博弈已經宣告終結:

從供應層面,包括TCL在內的幾家龍頭的新投產到2026年,比當前只能提升10%,并不能滿足行業(yè)年化3-5%的需求增長;

此外,由于面板驅動IC的盈利能力靠后,芯片缺口至少要到2022年才能補齊。而在中國之外的印度,面板投產的挑戰(zhàn)更是十分巨大;通過收購中電熊貓,京東方給這個產能集中的游戲畫上了一個句號。

而從需求層面,由于居家辦公對筆電和電視產生的需求才剛剛開始。需求大漲,供應不變,供需平衡曲線開始迅速上移。

在京東方的敘事中:這個改變可能是永恒的。

在歷史上,當價格漲上去之后,長達2-3年的跌幅消化掉這批產能之后,又會進入新一輪的投產擴產周期。

不過這一次完全不同,隨著LCD行業(yè)高度集中之后,前三名掌握了60%市場份額,這意味著,圍繞“面板之王”的近20年博弈已經接近均衡,行業(yè)高度集中可以避免小幅波動,京東方的行業(yè)盈利中樞有望得到永恒提升。

在投資人眼中,如果京東方盈利能站穩(wěn)在200億以上,永續(xù)的邏輯就足以支撐京東方的2000億市值甚至更高。

不過,對于京東方這樣的公司來說,偉大的博弈永遠沒有盡頭,增長的游戲還在前方:在剛剛公告的200億定增中,京東方募集資金進一步投入硅基OLED項目和京東方第六代生產線項目,以及償還部分貸款。

在京東方眼中,穩(wěn)坐釣魚臺從來都不是它的風格,無休止的技術增長才是這場資本與科技的交匯博弈的終局。在折疊屏,OLED,物聯(lián)網和傳感器和醫(yī)療健康領域,京東方又開始了新的拓荒之旅。

以上。對于投資者來說,過去20年中,京東方股價周期性的上下波動,為無數(shù)投資者的財富博弈帶來歡喜憂愁;不過,也正是利用了資本市場的財富效應,京東方完成了900億融資,利用周期逆勢加倉,最終為中國實體經濟創(chuàng)造出了一個“面板之王”。

是的,這就是A股,那個讓人愛恨交織的A股,從京東方到寧德時代,不知不覺間,已經奔流出它應有的那一面崢嶸。