北京時間周五早間，港股中芯國際高開高走，早盤漲幅一度擴大至近3%。支撐股價走高的，則是前一天發布的2021財年四季度財報。整體來看，中芯國際四季度營收符合預期，利潤、毛利率則帶來了不少驚喜，更重要是的其主攻的成熟制程晶圓產能進一步擴張。

作為中國大陸地區規模最大、技術也是最先進的晶圓代工廠商，在國內企業面臨外國巨頭多方掣肘和極限施壓的大背景下，中芯國際肩上的擔子比以往更沉重一些。這一份出色的財報，無疑讓市場吃下了一顆定心丸。

但細看中芯國際的業務版圖和營收結構，問題也還是很明顯：供應鏈掌控力不足、人才流失問題依舊存在、設備過于依賴外國巨頭……

在芯片荒蔓延，三星、臺積電等巨頭內卷加劇的情況下，中芯國際的未來必然是機遇與挑戰并存。


營收再創新高，中芯國際專注產能擴張

從某種程度上講，中芯國際和如今的A股“新股王”寧德時代有不少相似之處：行業內是無人不知、無人不曉的頭部廠商，業外人士卻只感到“不明覺厲”，對其業務并未有過多了解。

價值研究所認為，對于不熟悉中芯國際的朋友來說，只需要記住幾個關鍵點就夠了。

首先，按當前市占率、業績計算，中芯國際是大陸第一、全球前五的晶圓代工企業，全球市占率超過5%。

其次，通訊設備、消費電子相關的芯片晶圓代工業務，是中芯國際最主要的營收支柱，其產品被廣泛應用在邏輯芯片、混合信號/射頻芯片、耐高壓芯片和系統芯片之中。而作為大陸地區綜合實力最強的晶圓代工企業，中芯國際的客戶遍布智能手機、智能家居、汽車等行業，華為海思就是其重要客戶。

眾所周知，由于供應鏈緊張、芯片荒蔓延全球，頭部半導體企業過去一年可以說是賺得盆滿缽滿。從財報揭露的數據來看，中芯國際在營收、毛利、核心業務產能等關鍵數據上均表現不俗，客觀上帶動了股價上漲。

一方面，中芯國際整體營收、毛利率均超過市場預期，在半導體需求不斷增長的大背景下，吃到了一波又一波的紅利。

數據顯示，四季度中芯國際銷售收入為15.80億美元，較第三季度的14.15億美元增長11.6%，同比2020年第四季度的9.81億美元則錄得61.1%的顯著增長。毛利率的表現更是令人驚喜，達到35%，較去年同期的18%幾乎翻倍。

在價值研究所看來，毛利率的上升主要可以歸因于芯片產能緊缺帶來的漲價潮。

翻看記錄可以發現，從去年二季度開始，包括中芯國際、臺積電、三星、聯電在內的頭部晶圓代工企業都相繼作出了漲價決定。中芯國際在去年4月份就宣布全線漲價，已上線訂單維持不變，已下單未上線的訂單將陸續按照新價格交易。

按照漲價時間推算，去年下半年中芯國際的絕大部分訂單都已按照新價格執行，客觀上推高了毛利率。數據顯示，中芯國際四季度單片晶圓毛利為321美元，環比增長49美元，單片晶圓的收入則較三季度增長了94美元。

（圖片來自中芯國際財報）

另一方面，產能的不斷擴張以及產能利用率的上升，表明中芯國際依然深得客戶信任，漲價在短時間內并不會對其業績帶來負面影響。

數據顯示，中芯國際四季度產能利用率為99.4%，雖未能實現連續三個季度破百，也維持在了極高水準。從付運量數據來看，等效8寸晶圓達到1723千片，比2020年同期有長足進步。

除了8寸之外，中芯國際的12寸晶圓產能也在持續擴張。需要知道的是，中芯國際是目前大陸地區12寸晶圓量產規模最高的企業。在聯電緊跟臺積電、三星的步伐開始死磕先進工藝，以及國產化替代趨勢盛行的情況下，市場上可能會出現更多的12寸、8寸晶圓供應空缺，這也給中芯國際帶來機會。

值得一提的是，過去一年中芯國際都在積極籌備產能擴充計劃，包括投入近40億美元擴充12英寸、8英寸晶圓生產線。此外，考慮到實體清單制 裁的影響，中芯國際還加強了對FinFTE多元平臺的開發。

在缺芯、漲價、擴產等諸多因素的推動下，中芯國際的營收、利潤、毛利率都實現大幅增長，這固然值得慶賀。但與此同時，我們依然要正視其和第一梯隊三大晶圓代工巨頭的差距。

根據IC Insights的報告，中芯國際過去幾年一直雄踞中國大陸地區純晶圓代工企業市場銷售額排行榜榜首，在全球也穩居前五，和聯電不相上下，但明顯落后于臺積電、三星和格羅方德。

回歸過去這些年的發展歷程，究竟是什么在制約著中芯國際更進一步？是技術、人才還是資金？作為大陸地區晶圓代工霸主的中芯國際，距離臺積電和三星究竟還有多長距離？

這或許是很多人心中共同的疑問。


成長的煩惱：人才、技術、供應鏈

追溯到中芯國際上市前發布的《企業社會責任報告》，有一組數據值得我們留意：30歲以下員工流失率嚴重，在所有離職人員中占比接近80%。

價值研究所在此前的半導體行業2022年年底前瞻中就說過，未來一年針對行業高端人才的爭奪戰將會非常激烈，臺積電、聯電、三星等晶圓代工巨頭都在用高薪厚職籠絡人才。在這當口，中芯國際人才流失率嚴重、對高端人才吸引力不足等問題被進一步放大。

造成這種現象的原因是多方面的。

一方面，中芯國際的薪資支出水準在業內并不突出，和同梯隊的競爭對手相比都沒有太多優勢可言，過去幾個季度的薪資支出甚至出現下降趨勢。

尤其是去年第二季度，中芯國際研發人員數量為1785人，薪酬支出合計為2.3億，平均薪酬12.9萬，較2020年同期的2419人、3.26億和13.5萬全面下滑。對比之下，臺積電在去年1月份進行大規模的結構性調薪，大部分核心技術人員的薪資都有至少20%的提升。

來到下半年，情況也沒有太大改善。第四季度，中芯國際研究及開發開支為1.72億美元，環比第三季度微增2.8%，同比2020年第四季度卻下滑11.5%。從研發團隊的規模和研發費用率的變化趨勢來看，上市之后中芯國際的研發投入并沒有太大進步。

另一方面，除了錢不到位之外，中芯國際在管理、企業文化方面似乎也存在不足之處。

InfoQ此前曾報道稱，有知情人士爆料，在2017年實行雙CEO制，由趙海軍和梁孟松共同掌舵之后，上述問題變得更加突出。華夏時報統計的數據顯示，截止去年上半年，中芯國際離職率是同行的1.3倍左右，研發人員的比例也一路從2019年上市前的接近18%下滑至但當前的不足14%。

值得一提的是，去年7月份，中芯國際宣布技術研發副總裁吳金剛正式離職———要知道，在離職前不到兩個星期，吳金剛才在臨時股東大會上被授予了16萬股的限制性股票。而根據華夏時報的報道，在2017年實行雙CEO制之后，吳金剛就曾萌生退意。

由此可見，除了薪酬待遇比不上臺積電、聯電之外，中芯國際在企業文化、內部管理上都存在一些不足，在技術上也無法提供和臺積電、三星類似的成長空間，都是拉低其人才吸引力的重要原因。

然而，留不住人才是困擾中芯國際多年的老問題，卻不是唯一的問題：供應鏈過于依賴外國巨頭，技術上和臺積電、三星、格羅方德的鴻溝遲遲無法彌合，都在制約著它的發展。

在供應鏈方面，中芯國際國產設備占比低、關鍵技術被外國巨頭卡脖子早已是公開的秘密。

以光刻機為例，中芯國際此前已經不止一次公開抱怨ASML延遲交貨對其產能造成的影響。在去年二季度的財報電話會議上，CEO趙海軍就表示，中芯國際的28nm制程晶圓擴產計劃因為設備交付出現問題而有所延緩。

雖然趙海軍沒有直接點名ASML，但價值研究所翻查的信息顯示，去年二季度ASML方面曾表示，和中芯國際在2018年簽訂的DUV光刻機訂單交付時間會延長至2021年12月底。有鑒于此，即便中芯國際擁有的DUV光刻機足以支持現有生產線的運行，ASML延遲交貨無疑也會對其產能擴張計劃產生不利影響。

在技術工藝上，中芯國際現階段落后于三星、臺積電，也是業內的共識。

不同尺寸的晶圓產品，主要可以劃分為成熟制程和先進制程兩個板塊：前者是28nm及以上制程，主要應用于中低端手機、數字電視、藍牙芯片、PC、可穿戴設備等領域；后者的制程在22nm及以下，主要應用于中高端手機AP、基帶、CPU、顯卡GPU和礦機ASIC等高端產品。

目前，臺積電、三星已經在先進制程上進行瘋狂內卷，將晶圓精度帶入7/5nm時代，而中芯國際最拿得出手的還是14nm和28nm制程晶圓。

不過從過去一年的發展策略來看，中芯國際似乎不再死磕先進制程，反倒是把精力和資源重新投入到成熟制程的產能擴充上。

技術壁壘極高、未來發展趨勢也十分明確半導體行業，乍一看并不具備所謂的彎道超車機會。但對于中芯國際來說，揚長避短，躲三星、臺積電鋒芒，或許也是一個值得期待的策略。


主攻成熟工藝，中芯國際不用一條路走到黑

數據顯示，中芯國際四季度28nm及以下制程晶圓產能占比上升至18.6%，增長勢頭相當不俗。但從整體上看，代表成熟制程的12寸晶圓（對應90nm及以下尺寸）占比仍然是最高的，超過60%，營收也達到8.94億美元，同比錄得78.6%的大幅增長。從細分尺寸來看，150/180nm制程晶圓營收占比最高，為28.6%；55/65nm、40/45nm制程晶圓營收占比也分別達到26.8%和15.3%。

（圖片來自長橋海豚投研）

在價值研究所看來，28nm及以下制程晶圓固然是晶圓代工巨頭們未來的競爭焦點，三星和臺積電也早早把精力轉移到這片戰場。但從需求的角度看，成熟制程仍然占據著超過50%的市場占有率，其重要性不容忽視。

正如前文所言，先進制程晶圓的應用領域主要為中高端手機AP、基帶、CPU和礦機ASIC等。但在成熟制程的下游，也不乏物聯網、汽車MCU、中低端手機藍牙芯片、可穿戴設備、基站和便攜式電子設備等近年來增長勢頭同樣迅勐的需求方，增長潛力絕對值得期待。

事實上，除了三星和臺積電之外，聯電、格羅方德、華虹半導體等第二梯隊企業近年來的營收支柱依舊是成熟制程晶圓，而且同樣賺得盆滿缽滿。

以實力和中芯國際最接近的聯電為例，去年前三季度其主要營收來源于12寸成熟制程晶圓產品。其中，40/65nm和65/90nm制程晶圓收入占比進一步提升，12寸成熟工藝晶圓產能環比上升近6%，且已經連續10個季度錄得環比增長。

對于中芯國際來說，現在要做的或許是吸取此前的教訓，彌補自己在人才留存率、供應鏈管理上的不足。

事實上，過去一年中芯國際已經針對這兩個短板作出了不少努力。比如在供應鏈上，中芯國際通過投資更多上下游企業、調整采購策略等方式，豐富供應鏈隊伍。

去年10月份，中芯國際副總裁張昕表示，該公司采購策略正式從低價者得和降價30%，轉變為通過批量采購支持戰略供應商。此外，中芯國際還將聯合國內高校、科研院所建立產教研人才培養基地，務求提高國產設備替代率，緩解被ASML等國外巨頭卡脖子的窘境。

當然，中芯國際也不會放棄對先進制程的爭奪。去年9月份，中芯國際宣布將在上海臨港再建一座晶圓廠，建成后計劃每月量產10萬片12英寸晶圓———這已經是中芯國際在過去一年內第三次宣布擴充產能。而且幾乎在同一時間，臺積電、聯電也都宣布擴充28nm以下制程晶圓產能。


據媒體報道，臺積電已經在去年著手部署更成熟的FinFET架構，以實現更精確的跨通道電流控制，向3nm制程發起挑戰。如果一切順利的話，臺積電有可能在今年年底實現3nm制程晶圓的量產，蘋果則會成為其首批客戶。


頭部晶圓代工巨頭這場針對先進制程的爭奪戰，或許才剛到高潮。


寫在最后

在價值研究所的記憶里，中芯國際登陸科創板時的盛景到現在還歷歷在目：

計劃募資200億，卻因為投資者申購過于火爆最終完成530億元的超額募資，四倍于科創板第二名的中國通號；中芯國際的超級IPO還誘發國內半導體企業集體狂歡，上海新陽、中微公司、韋爾股份、匯頂科技、盛美半導體都通過pre-IPO的方式參與這場盛事……

對于中芯國際來說，上市時的輝煌不代表長久的順遂，其發展之路也并非一帆風順。這一路走來，它所承載的贊譽是不少，遭到的質疑也不輸絕大多數同行。不過有一點是不可否認的：中芯國際的潛力、上限，絕對是國內一眾芯片半導體企業中最值得期待的。

就目前而言，中芯國際和臺積電、三星等頂級巨頭相比，無疑還有很大差距。從死磕先進制程到回歸成熟制程，中芯國際也經歷了數次戰略調整，仍在努力適應市場的變化。

但考慮到芯片半導體行業的廣闊前景，我們相信中芯國際的未來還有無限可能。